哲學(xué)這東西，不是稻粱謀，而是安心處。

什么意思呢，就是你每天面對的房貸、升遷、擇校這些需要錢的用處，無論是中國的老子、孔子、墨子還是外國的蘇格拉底、康德、黑格爾，對于“稻粱謀”，都沒用。

如果你想找個地方舒舒服服的躺平，不那么焦慮，這叫“安心處”，那確實(shí)有用。

比如說道德經(jīng)，老子的傳世經(jīng)典，甚至還有專門的一本書叫做《老子股經(jīng)：破譯老子道德經(jīng)中的炒股絕招》。

有用么？

有用。對一筆交易，無論你是買還是賣，道德經(jīng)都能給你找一個理由。

至于最后你能不能賺錢。我們上面說了，所謂的“安心處”，就是給你的任何選擇找一個合理的借口。

絕大部分用道德經(jīng)來指導(dǎo)炒股的文章，都是偏技術(shù)性的。我們舉幾個例子：

“飄風(fēng)不終朝，暴雨不終日。孰為此？天地而弗能久，又況于人乎？”

這一句話通常用來形容股市暴漲暴跌不可持久，千股漲停和千股跌停的狀態(tài)，都是小概率事件。道理沒毛病，可大牛市大熊市也算我們眼中的飄風(fēng)和暴雨了，他們持續(xù)的時間顯然不能用一兩天來形容，判斷這個周期完全是一門藝術(shù)。

再比如“三十輻共一轂，當(dāng)其無，有車之用也。埏（shan）埴（zhi）以為器，當(dāng)其無，有埴器之用也。鑿戶牖以為室，當(dāng)其無，有室之用也。故有之以為利，無之以為用。”

上面這一段話的意思是，輪轂、陶器和房屋的例子告訴我們，雖然有形的實(shí)體可以提供便利，但無形的東西或者空的部分才能發(fā)揮其潛在的作用。通常解釋為，我們在配置股票的時候，要經(jīng)常保持空倉，并且善于空倉。問題就是，一般的公募基金經(jīng)理，基本上都是滿倉不擇時，著名的私募大佬林園也是一直滿倉。

你看，只要你愿意合理化自己的決策，道德經(jīng)總會給你一個堅(jiān)定的理由。

01

道德經(jīng)與價值投資理念 

道德經(jīng)真正有用的地方，是其思想內(nèi)核與價值投資理念在很大程度上不謀而合。

1、“無為”—道德經(jīng)和價值投資理念的內(nèi)核 

大家一提到道家，首先想到的就是“無為”，無為可以說貫穿道德經(jīng)的始終。

“為學(xué)者日益，聞道者日損，損之又損，以至于無為，無為而無不為。取天下也，恒無事，及其有事也，又不足以取天下。”

這句話的重點(diǎn)在于有為和無為的關(guān)系。作為“聞道者”，應(yīng)該是每天做的事情越來越簡約，以至于看上去每天無所事事的“無為”，最終達(dá)到的境界是“無不為”，即無所不為。就是因?yàn)橹雷ブ攸c(diǎn)，了解“道”的所在，會牽牛鼻子，以至于舉重若輕。

還有這句，“我無為而民自化，我好靜而民自正，我無事而民自富，我欲不欲而民自樸”，意思是領(lǐng)導(dǎo)只要不折騰老百姓就會自己成長、自我約束、豐衣足食而且淳樸厚道。

價值投資的理念同樣崇尚“無為”。

價值投資的旗手巴菲特經(jīng)常強(qiáng)調(diào)管理層的重要性，他曾經(jīng)這么說，“我們投資的公司必須由我們欣賞、信任和具有競爭力的管理層來管理，管理層要好到讓你放心的把女兒嫁給他”。

這句話其實(shí)誤導(dǎo)了很多人，讓大家誤以為擇股就是要看管理層。巴菲特在更多的場合表達(dá)的實(shí)際是另外一個意思，他認(rèn)為，“真正偉大的企業(yè)不需要良好的管理。我的意思是，這必須是一個很棒的生意。”，他還接著補(bǔ)充，優(yōu)秀的管理層和壞的生意的結(jié)合，最后毀掉的必然是管理層的名聲。也就是說，在管理層和生意模式之間，他更看重生意模式。

巴菲特的價值投資理念中體現(xiàn)的“無為”，就是喜歡那些能夠“躺平”做生意的公司。

“吾生也有涯，而知也無涯。以有涯隨無涯，殆已！”，每個人的時間和生命都是有限的，你只能把有限的精力用在最有用的事情上。如果你做了一筆投資，每天要擔(dān)心管理層的能力人品，時刻為了年報季報凈利潤是不是miss提心吊膽，顯然這就不是一筆好生意。如果巴菲特這么做，那肯定撐不到今天92歲還活躍在投資第一線。

巴菲特致力于尋找那些生意好到連傻子也能管理好的公司。對這些好生意賴以生存的基礎(chǔ)，巴菲特起了一個名字，叫做“護(hù)城河”，還有人干脆將“護(hù)城河”等同于壟斷。

2、價值投資的“無為——巴菲特的護(hù)城河理念 

有一本暢銷書叫做《巴菲特的護(hù)城河》，總結(jié)了巴菲特認(rèn)可的幾個護(hù)城河的來源：

真正的護(hù)城河來自于三個方面，無形資產(chǎn)、客戶轉(zhuǎn)換成本和特殊原因形成的成本優(yōu)勢。 

無形資產(chǎn)指的是品牌、專利或者法定許可這些能讓該企業(yè)出售競爭對手無法仿效的產(chǎn)品或者服務(wù)。 

對于品牌，需要辨識度與品牌價值兩個概念。一般人以為的品牌價值，其實(shí)是辨識度概念。品牌辨識度的作用在于減少客戶的搜索成本，但未必給企業(yè)帶來定價權(quán)，只有提高消費(fèi)者購買意愿，或者能鞏固消費(fèi)者對商品的依賴性的品牌，才能形成經(jīng)濟(jì)護(hù)城河。

對于專利或者法定許可，只有那些擁有多種多樣專利權(quán)和創(chuàng)新傳統(tǒng)的公司，才擁有護(hù)城河。單純的一時的專利或者許可，并不能形成長期的護(hù)城河，深層次的必須是創(chuàng)新的機(jī)制和傳統(tǒng)。

轉(zhuǎn)換成本指的是企業(yè)出售的產(chǎn)品或者服務(wù)讓客戶無法割舍，從而形成了企業(yè)自身的一定程度上的壟斷定價權(quán)。網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)從本質(zhì)上說，也屬于轉(zhuǎn)換成本范圍。 

典型的擁有轉(zhuǎn)換成本的企業(yè)包括銀行、軟件、以及一些小的細(xì)分行業(yè)的龍頭，如果轉(zhuǎn)換成本較高，這些企業(yè)就在一定程度上擁有了自己的護(hù)城河。轉(zhuǎn)換成本比較低的企業(yè)包括一些消費(fèi)品企業(yè)、傳統(tǒng)的零售和餐飲企業(yè)等。

網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)則可以用梅特卡夫定律來直觀的解釋，網(wǎng)絡(luò)的價值隨著用戶數(shù)量的平方數(shù)增加而增加。

簡單的說，一個公眾號如果有3萬粉，價值30萬，那么30萬粉的公眾號，價值就是3000萬，正好100倍。典型的具有網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)的公司包括快遞公司、匯款公司和平臺型公司，比如ebay，中國的BATJ，這些平臺型的公司，從本質(zhì)上說也是具備典型的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)的公司。

現(xiàn)實(shí)中的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)帶來的設(shè)備需求的大爆發(fā)也可以用這個定律來解釋。高鐵前期的建設(shè)重點(diǎn)在線路上，當(dāng)線路越來越密集時，溝通的點(diǎn)也越來越多，需要的機(jī)車的數(shù)量增速就會遠(yuǎn)高于線路長度增加的增速。一個國家高速公路大規(guī)模建設(shè)的前期，汽車的數(shù)量只會緩慢增長，但當(dāng)路線長度到達(dá)一個臨界點(diǎn)后，就會迎來汽車需求的爆發(fā)。

成本優(yōu)勢是對可替代產(chǎn)品而言的，關(guān)鍵在于是不是可復(fù)制，如果可復(fù)制，則成本優(yōu)勢不可持續(xù)，如果不可復(fù)制，則可以構(gòu)成企業(yè)的護(hù)城河。主要可能來自于四個方面，低成本的流程優(yōu)勢、更優(yōu)越的地理位置、與眾不同的資源和相對較大的市場規(guī)模。

基于流程優(yōu)勢帶來的成本節(jié)約需要問自己的兩個問題，第一個，其他現(xiàn)有的公司會不會復(fù)制，第二個，新進(jìn)入的公司會不會復(fù)制。地理位置的優(yōu)勢的核心在于短運(yùn)輸半徑帶來的運(yùn)輸成本節(jié)約，要求產(chǎn)品品質(zhì)區(qū)別不大。如果企業(yè)擁有的礦藏類資源低于其他資源生產(chǎn)商的采掘成本，那么企業(yè)就可以形成局部壟斷，尤其是，一流的自然資源是無法復(fù)制的。

成本優(yōu)勢最常見的是規(guī)模效應(yīng)，流程優(yōu)勢很難保持，地理優(yōu)勢和自然資源可遇不可求，而規(guī)模效應(yīng)是可以實(shí)現(xiàn)并保持的。規(guī)模優(yōu)勢的經(jīng)濟(jì)來源是固定成本與可變成本，當(dāng)固定成本相對可變成本的比例越高，規(guī)模優(yōu)勢越明顯。規(guī)模優(yōu)勢可能來自于三個方面，大規(guī)模的配送網(wǎng)絡(luò)、生產(chǎn)和利基市場。

配送網(wǎng)絡(luò)就是典型的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)的經(jīng)濟(jì)學(xué)反應(yīng)，生產(chǎn)則是傳統(tǒng)的理解的規(guī)模效應(yīng)，企業(yè)規(guī)模越大，生產(chǎn)成本越低。利基市場的核心是因?yàn)槟撤N小市場，一家企業(yè)吃的剛剛好，兩個就都餓死，所有沒人進(jìn)來。說明利基市場下，最關(guān)鍵的不是絕對規(guī)模，而是跟競爭對手相比的相對規(guī)模。典型的例子就是小型的工業(yè)泵，特別小的軟件市場。此外，私人基礎(chǔ)設(shè)施市場比如機(jī)場，也有比較高的ROIC。 

3、“有為”——道德經(jīng)和價值投資理念共同的厭惡 

道家討厭有為，“百姓之不治也，以其上有以為也”，老百姓之所以無法治理，是因?yàn)榻y(tǒng)治者“有為”，政令繁多，管束太嚴(yán)。

巴菲特最討厭那些所謂的奮發(fā)有為，資本開支如流水的公司。

巴菲特的搭檔查理·芒格就表達(dá)過這樣的觀點(diǎn)：“我最討厭那些高資本支出的企業(yè)，他們把大部分賺來的錢用來更新維護(hù)設(shè)備，年復(fù)一年，最后指著那堆破銅爛鐵跟我說，看，這是我賺的。”

我們曾經(jīng)寫過文章，通過資本開支、營業(yè)收入和固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率來推斷一個企業(yè)潛在的收入增速上限。對于一個快速成長的行業(yè)來說，企業(yè)資本開支的加速意味著對未來前景的高度看好，往往也會帶來收入的高速增長。比如這兩年的汽車鋁合金壓鑄行業(yè)。

資本開支選股是一個成長股的投資思路，價值和成長，說到底當(dāng)然最后都是周期。但明顯巴菲特的價值投資理念，并不喜歡高資本開支的公司。理念無所謂高低優(yōu)劣，關(guān)鍵在于是不是適合自己。

最近一段時間，巴菲特的投資操作確實(shí)有些讓人看不懂，尤其是抄底臺積電。 

臺積電是那種典型的辛辛苦苦，高資本開支，每天都活在后來者的追趕陰影中的公司，怎么看都不符合巴菲特的投資理念。感覺就是，臺積電和價值投資在一起，兩者必須死一個。 

在12月6日的臺積電美國亞利桑那州代工廠上機(jī)儀式上，可謂是高朋滿座。美國總統(tǒng)和商務(wù)部長出席，客戶方面蘋果CEO庫克、英偉達(dá)CEO黃仁勛、AMD的CEO蘇姿豐悉數(shù)登場。 

半導(dǎo)體代工存在著理論極限，臺積電目前可以最高可以做到3納米制程，再往前突破就會碰到物理極限。考慮到三星良率遲遲沒有提升，中芯國際短時間內(nèi)更是連臺積電的尾燈都看不到。臺積電理論上可以放慢資本開支節(jié)奏，將現(xiàn)金流大部轉(zhuǎn)化為利潤。 

同樣都是美資控股，如果可以協(xié)調(diào)三星和臺積電的競爭烈度，長期重資產(chǎn)行業(yè)在競爭放緩的周期高點(diǎn)，利潤堪比印鈔機(jī)。 

A股號稱散戶之王的京東方A，自從2010年以來的12年間，累計(jì)資本開支3600億人民幣，凈利潤只有510億，現(xiàn)在市值不到1400億。 

重資產(chǎn)行業(yè)走向壟斷是大概率事件，因?yàn)橹刭Y產(chǎn)所帶來的規(guī)模效應(yīng)會不斷的將跟不上節(jié)奏的參與者淘汰。以往的重資產(chǎn)行業(yè)三大玩家日本韓國臺灣省，在這個行業(yè)可以玩反周期投資，拼血條的厚度，不管姿勢多狼狽，堅(jiān)持到底就是勝利，最后往往是韓國憑借著舉國之力勝出。問題就是，時無英雄，使豎子成名。論到血條厚度，跟旁邊的大哥相比，這三個都是弟弟。

最近蘋果鏈遷到印度，輿論沸沸揚(yáng)揚(yáng)。我倒是一點(diǎn)都不擔(dān)心，因?yàn)榇蟛糠秩藢μO果鏈的理解就是那些組裝廠，可背后的那些供應(yīng)鏈，無一例外都是妥妥的重資產(chǎn)。 

組裝廠可以遷到印度，背后那些重資產(chǎn)的工廠呢？我們上面提到，京東方過去12年，累計(jì)投入了3600億，這還是僅僅手機(jī)屏幕這么一個零配件，現(xiàn)在OLED龍頭三星比這個只多不少。你遷到印度，蘋果給你報銷么？印度一年財政收入才1.6萬億人民幣，梁靜茹給你勇氣了么？ 

去年有個非常熱烈的話題，就是蘋果什么時候下場造車。我的觀點(diǎn)就是蘋果不會下場造車了，因?yàn)楣蓶|們不允許。他原本應(yīng)該占據(jù)的生態(tài)位已經(jīng)被特斯拉占領(lǐng)，在汽車行業(yè)，不會有蘋果鏈那樣任勞任怨的供應(yīng)鏈了。

蘋果如果下場，必然自帶干糧，投入大量的資本開支，這會帶來自由現(xiàn)金流的大幅流出，對股東的回報也會大幅縮水。現(xiàn)在蘋果2萬億美元的市值，投入汽車固然可以再造一個蘋果，市值翻倍，但血本無歸的概率也很大。既然可以躺著賺錢，為什么要去做這么吃力不討好的事情呢？ 

回到京東方，現(xiàn)在市值不到1400億，但一旦周期來臨，對應(yīng)現(xiàn)在的PE是1倍也不是不可能。未來1-3年，面板行業(yè)上行可能迎來一波周期，但這是小周期。如果在這個行業(yè)淘汰掉剩下的玩家，或者至少群創(chuàng)和友達(dá)出局，那大周期就真的來了。

重資產(chǎn)拼到最后，就是要看誰的血條最厚，這一類行業(yè)向大陸集中是大趨勢。這是客觀規(guī)律，不以個人的意志為轉(zhuǎn)移。

02

如何用財務(wù)指標(biāo)尋找那些“無為”的公司 

A股現(xiàn)在已經(jīng)有5000多家上市公司，每天研究一家公司，也得10年過去了。

到最后，我們還是得通過財務(wù)指標(biāo)，篩選出一個可能的股票池。

恰好，《巴菲特的護(hù)城河》已經(jīng)給我們總結(jié)出了幾個財務(wù)指標(biāo)：

書中的表述是“公司的ROIC長期穩(wěn)定的高于行業(yè)平均水平。”從第11章給出的5個案例看，這個高水平的基礎(chǔ)線，大約是20%。也就是說，長期能夠保持20%左右的投入資本回報率，代表公司可能具有一定的護(hù)城河。

除了ROIC以外，這本書也給出了兩個建議性的綜合判斷指標(biāo)，如果非金融企業(yè)的ROA（總資產(chǎn)回報率）長期超過7%，一般企業(yè)的ROE長期高于15%，也可以認(rèn)為，公司具有一定程度的護(hù)城河。

此外，在《巴菲特教你讀財報》一書中，巴菲特還告訴了我們一個選股的方法，就是比較長期資本支出與累計(jì)凈利潤的比值，這個時間巴菲特給的是10年。巴菲特認(rèn)為，這個比值應(yīng)該在50%以下，如果這個比值能在25%以下，說明企業(yè)可能具有長期可持續(xù)的競爭優(yōu)勢。

這是我們按照上述幾個指標(biāo)，從5000只股票中最后篩選出來的股票清單。為了方便計(jì)算，時間長度我們選了五年。

從上面的清單我們可以發(fā)現(xiàn)，最大市值的幾個公司耳熟能詳，貴州茅臺、邁瑞醫(yī)療、海天味業(yè)、海康威視、公牛集團(tuán)、貝泰妮。 

A股有個規(guī)律，就是一般剛上市的股票大家通常要晾兩年看看。企業(yè)在上市之前，財務(wù)報表通常會相對漂亮些，這也無可厚非。但上市之后，上市的成本就會逐漸在財報中顯現(xiàn)，此外，超募資金會堆在所有者權(quán)益項(xiàng)下，造成ROE指標(biāo)斷崖式下跌。因此對于2021、2022上市的這些次新股，高指標(biāo)的意義不大。

如果我們翻開這幾家大市值公司的財報，就可以發(fā)現(xiàn)這些公司的一些共同點(diǎn)。

在整個資產(chǎn)負(fù)債表結(jié)構(gòu)中，所有者權(quán)益占比通常都很高，也就是資產(chǎn)負(fù)債率比較低，權(quán)益乘數(shù)也低。這代表企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)張基本全部依靠企業(yè)自身凈利潤的積累。我們還知道，從杜邦公式的角度，權(quán)益乘數(shù)往往與銷售凈利率成反比，因此這些公司都有比較高的銷售凈利率。

由于企業(yè)自身的擴(kuò)張基本依靠自身凈利潤的積累，所以這些企業(yè)除了IPO之外，其他時間都很少在資本市場再融資。在自身擴(kuò)張的過程中，這些公司也能夠很好的平衡上下游的關(guān)系。所以考核企業(yè)擴(kuò)張中資金占用的指標(biāo)營運(yùn)資本（流動資產(chǎn)-流動負(fù)債）應(yīng)該最好為零，這代表企業(yè)在擴(kuò)張過程中只依靠上游供應(yīng)商、下游客戶以及短期資金借貸方就可以維持正常運(yùn)轉(zhuǎn)，而不需要權(quán)益或者長期債權(quán)人等長期資本的介入。

03

無為不等于躺平 

道德經(jīng)的“無為”，特別讓人想到躺平，但你從頭到尾讀下來，就會發(fā)現(xiàn)，無為跟兩手一攤不作為，完全是兩碼事。

比如“圖難乎其易也，為大乎其細(xì)也。天下之難作于易，天下之大作于細(xì)。”，告訴我們做大事要從小事做起。再比如“合抱之木，生于毫末；九成之臺，作于累土；百仞之高，始于足下。”，也是告訴我們做事要注重點(diǎn)點(diǎn)滴滴的積累，還有“故慎終若始，則無敗事矣”，強(qiáng)調(diào)做事情要堅(jiān)持，從一而終。

絮絮叨叨做些小事情，看上去跟“無為”相沖，其實(shí)沒有。

《炒股的智慧》有這么一句話，“大導(dǎo)演總是告訴你，他們成功主要是因?yàn)樽约旱恼軐W(xué)思想，自己對世界的深刻理解，自己的藝術(shù)感覺和宗教信仰等。他們不會告訴你，自己能拍出電影首先是因?yàn)樽约涸陔娪皩W(xué)院接受了如何放置三腳架和如何設(shè)置光線的訓(xùn)練，也不會告訴你各種鏡頭之間的差別有多大。”

史記里面對于春秋時的楚國國相孫叔敖有過這樣的評價“此不教而民自化，近者視而效之，遠(yuǎn)者四面望而法之”，這也非常符合老子的“無為”，這種位高權(quán)重的國相，每天不做決策只會糊弄事顯然是不成的。

道德經(jīng)“無為”的前提是要證“道”，你得懂得股市運(yùn)行的規(guī)律，也就是股市的“道”，才能真正做到無為。

簡單說就是，股市需要你每天復(fù)盤，跟蹤基本面，研究估值。這些你都做了，不一定能得道，但不做一定不會得道。

道德經(jīng)也給了你證道的方法論“我恒有三葆之，一曰慈，二曰檢，三曰不敢為天下先”。

慈，不要對某只股票有偏愛，只要他能賺錢，不要有好惡之心；檢，每天反思自己的交易，自己的研究；不敢為天下先，相信概率，小概率事件不要去賭。